Artículo publicado en El Correo (11/09/2023)
El Banco Central Europeo (BCE) es el banco central de los países de la Unión europea que utilizan el euro. Su función principal es mantener la estabilidad de los precios. Para ello debe asegurarse de que la inflación sea baja, estable y predecible y para mantener los precios en esas condiciones dispone de un conjunto de herramientas. La fijación de los tipos de interés oficiales es el principal instrumento de política monetaria utilizado, pero no el único.
Diversas circunstancias condujeron a partir de 2014 a desatar presiones deflacionarias por lo que el BCE inició una era singular con las llamadas ‘políticas monetarias no convencionales’. Posteriormente, la crisis covid y el conflicto bélico en Ucrania, con el colapso de las cadenas de suministro y las restricciones energéticas han desatado una inflación desconocida en décadas y los Bancos Centrales se han apresurado a elevar los tipos oficiales para activar una política antiinflacionista vigorosa. De esta manera, se ha producido el ajuste más radical en la política monetaria de los países avanzados desde la década de 1980, con subidas de tipos oficiales de 425 puntos básicos en Europa y de 550 en los Estados Unidos. La tendencia es aún incierta.
En la eurozona, el BCE ha anticipado que elevará los tipos oficiales hasta una «zona restrictiva», con la consiguiente contracción de la actividad económica, rebasando la zona neutral configurada por el tipo de interés natural (TIN). En todas las circunstancias y periplos del ciclo económico, el BCE ha interpretado que la fijación del tipo de interés oficial del euro (main ref.) era de importancia capital. Pero la pregunta de fondo radica en la especificación del tipo de interés monetario a corto plazo que haya de considerarse ‘natural’.
El concepto de TIN fue acuñado por el economista sueco Knut Wicksell. En 1898, definió el TIN como el tipo de interés real a largo plazo que prevalece cuando la actividad económica agregada se mantiene en su nivel potencial –nivel estimado de producción cuando todos los recursos están empleados a su máxima capacidad–, y la inflación se mantiene estable. Con otras palabras, es el tipo hipotético con el que el mercado laboral, el de bienes y el monetario se hallan en equilibrio.
Cuando el tipo de interés oficial es bajo, estimula la demanda. Y cuando es lo suficientemente alto, restringe la demanda. En algún punto intermedio debe haber un tipo que no sea ni contractivo ni expansivo. Si esto es así, el BCE debería fijar el tipo de interés oficial a dicho nivel, y estaría obligado a promocionarlo y divulgarlo y someter las posibles distorsiones que se produjesen a escrutinio público.
Existen algunas formas de estimar el TIN, utilizables generalmente ‘a posteriori’. De las opciones disponibles, destaca la metodología de Holston, Laubach, y Williams (2017). En esencia, el modelo intenta encontrar el tipo de interés que cierra la brecha entre el PIB real y el potencial.
Un área económica con un fuerte crecimiento demográfico, con una alta propensión al consumo, una inversión doméstica en auge y una productividad de los factores sólida, definirá un TIN alto para que la economía funcione sin inflación. Los países occidentales con unas características opuestas a las descritas definirán un TIN bajo.
Es aquí donde toca subrayar que la actuación discrecional de los bancos centrales debe ser la pertinente y no equivocada teniendo en cuenta que una inflación controlada implica mantener el tipo de interés oficial próximo al TIN. Cuando los bancos centrales elevan sus tipos de interés oficiales por encima del TIN se penaliza el crecimiento de la economía, aunque la inflación disminuya.
Obviamente el tipo neutral que acabamos de describir se refiere al largo plazo y solamente se puede estimar –con todas las cautelas y limitaciones– cuando los shocks en los que estamos incursos hayan transcurrido y desaparezcan las tensiones más notorias de la economía. Pero podemos inferir que en Europa tenemos unos tipos oficiales superiores al TIN. En tal caso, la política monetaria discrecional del BCE está erosionando la economía real europea – y en consecuencia la española– con un pronóstico poco alentador: los tipos de interés oficiales sobrerreaccionados están amenazando con llevar a la Unión Europea a la recesión. El BCE lo sabe y decide cada mes sobre el filo de la navaja.
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